ミラティブ (472A)　12/18上場

IPO企業分析
2025.12.02

総合評価ランク

C
★★☆☆☆
幹事構成
三菱UFJモルガン・スタンレー証券主幹事
モルガン・スタンレーMUFG証券主幹事
大和証券主幹事
みずほ證券
ＳＢＩ証券
楽天証券
東海東京証券
岡三証券
マネックス証券
松井証券
岩井コスモ証券
丸三証券
極東証券
仮条件
850〜860円
BB期間
12/3(水) 〜 12/9(火)
上場市場
東証グロース
上場日
12/18(木)
一口メモ
本年度Q3での黒字転換ストーリーは魅力的だが、PER 47-50倍 (推測値ベース) は割高感あり。公募割れリスクがやや高め。

📊 初値予想と期待リターン

仮条件

850-860円

初値予想

初値予想: 約970円

  • 期待利益: 約11,000円 (公募価格比 +12.8%)
  • 期待利益率: +12.8%

初値への影響度

ポジティブ要因（初値を押し上げる）:

  1. 黒字転換ストーリー（重要度: ★★★★★）

    • 2025年Q3で営業利益276百万円を達成（前年同期は赤字）
    • 個人投資家に非常に訴求しやすいストーリー
    • グロース市場IPOで黒字転換は強い材料

  2. 年末相場のIPO需要（重要度: ★★★★☆）

    • 12月はIPO需要が例年高い時期
    • 年末のボーナス資金流入
    • 2025年最後の大型グロースIPO

  3. 適度な吸収金額（重要度: ★★★☆☆）

    • 吸収金額72億円は中型案件
    • グロース市場としては大型だが、吸収不可能ではない
    • 主幹事3社体制で需給安定化

  4. ユニークな事業モデル（重要度: ★★★☆☆）

    • スマホ特化ライブ配信という差別化ポイント
    • エモモ（3Dアバター）の独自性
    • 初値では「ストーリー性」が重視される

ネガティブ要因（初値を押し下げる）:

  1. オファリングレシオ 43.3%（重要度: ★★★★★）

    • 公募・売出比率が高く、需給悪化要因
    • 初値後の売り圧力が懸念される
    • 個人投資家は初値形成後の下落を警戒

  2. SBI新生銀行IPOとの重複（重要度: ★★★★☆）

    • 12月前半にSBI新生銀行（吸収金額3,689億円）のIPO
    • 資金が分散し、ミラティブへの資金流入が限定的
    • 機関投資家の資金配分が競合

  3. グロース市場の人気低迷（重要度: ★★★☆☆）

    • 2024-2025年はグロース市場IPOの初値騰落率が低迷傾向
    • プライム市場と比較して機関投資家の参入が限定的

総合判断: 類似事例と比較して、初値騰落率は多くて+10-17%が妥当

公募割れリスク評価

公募割れ確率: 約30%

公募割れシナリオ:

  • SBI新生銀行IPOが大幅な公募割れ → 市場心理悪化
  • 上場日の日経平均が大幅下落（△2%以上）
  • 想定PERが高い（約50倍）を投資家が敬遠する可能性

公募割れ時の想定初値: 800-850円（△6% ~ △1%）

リスク管理:

  • 初値が公募価格を下回る可能性も高めと想定
  • 100株（8.55万円）の損失許容度を事前確認
  • 最大損失額: 約5,500円（100株、初値800円の場合）

事業モデル

ミラティブは「わかりあう願いをつなごう」をミッションに掲げ、スマホ1台で誰でも簡単にゲーム配信ができるライブ配信プラットフォーム「Mirrativ」を運営しています。

収益構造の特徴:

  1. 課金売上高が主力 (2025年上半期で93.7%)

    • 視聴者が配信者に「ギフト」を贈るアイテム課金
    • プラットフォーム手数料を徴収するビジネスモデル
    • 配信者には70%程度を還元、30%がプラットフォーム収益

  2. 広告売上高 (2025年上半期で5.5%)

    • ゲーム会社を中心とした広告主向けメニュー
    • 配信画面内の広告枠販売

  3. その他売上高 (2025年上半期で0.8%)

    • 「ぶいきゃす」(VTuberキャスティング)
    • 「CastCraft」(配信支援ツール)

利益を生む仕組み:

  • 低コスト配信インフラ: スマホ画面ミラーリング技術により、配信者は特別な機材不要
  • 配信者コミュニティの自律成長: 累計配信者500万人超、アクティブユーザーの約30%が配信者という高いエンゲージメント
  • エモモ (3Dアバター): 顔出し不要で配信ハードルを大幅に下げる独自機能
  • ライブゲーミング: 視聴者がゲーム進行に介入できる双方向性で滞在時間を延長

2025年Q3で黒字化達成:

  • 2023年: 営業損失 △1,179百万円
  • 2024年: 営業損失 △245百万円 (赤字幅79%縮小)
  • 2025年1-9月: 営業利益 +276百万円 (黒字転換)

売上総利益率が2023年10.8% → 2024年21.5% → 2025年上半期31.6%と急改善しており、プラットフォームのスケールメリットが顕在化しています。

業績を支える指標

ユーザー基盤の積み上がり

  • 累計配信者数: 500万人超
  • アクティブ配信者比率: 約30% (他プラットフォームと比較して極めて高い)
  • 月間利用者数: 非開示だが、Q3黒字化から逆算すると数百万人規模と推測

収益の安定性指標

売上高推移:

  • 2023年12月期: 5,438百万円
  • 2024年12月期: 6,096百万円 (+12.1% YoY)
  • 2025年1-9月: 5,211百万円 (年換算で約7,000百万円、+14.8%成長ペース)

課金売上依存度: 93.7% (2025年上半期)

  • メリット: ARPPUの向上余地が大きい
  • デメリット: 課金文化の変化リスク

粗利率の改善トレンド:

  • 2023年: 10.8%
  • 2024年: 21.5%
  • 2025年上半期: 31.6%

この粗利率改善は、インフラコスト効率化とユーザー課金単価上昇の両面によるもの。

キャッシュフロー

2025年上半期の中間連結CFデータは開示されていませんが、営業黒字化により営業CFは大幅改善が見込まれます。2024年末時点の現金及び預金は27億円で、IPOによる調達額約67億円を加えると約94億円の手元資金を確保できます。

IPO需給構造

公募・売出の内訳

項目 株数 比率
公募 1,176,400株 6.9%
売出 (引受人買取) 6,149,100株 36.3%
OA (オーバーアロットメント) 1,098,800株 6.5%
合計 8,424,300株 49.8%

上場時発行済株式総数: 16,927,750株
オファリングレシオ: 43.3% (OA除く)、49.8% (OA含む)
吸収金額 (想定価格855円ベース): 約72.0億円 (OA含む)、約62.6億円 (OA除く)

需給分析

ポジティブ要因:

  • 公募比率が低い (6.9%) → 需給悪化リスク限定的
  • 上場日が12月18日 → 年末相場でIPO需要が高まりやすい

ネガティブ要因:

  • オファリングレシオ43.3%（OA除く）は高水準 → 初値後の需給悪化リスク
  • グロース市場 → 機関投資家の参入が限定的

売出株放出元 (主要株主)

主要な売出元はVC (ベンチャーキャピタル) で、以下の通り:

  • グロービス5号ファンド: 1,514,400株
  • ANRI3号: 897,900株
  • テクノロジーベンチャーズ4号: 770,300株
  • Globis Fund V, L.P.: 646,700株
  • YJ3号: 594,200株

代表取締役 赤川隼一氏: 352,900株を売出 (全保有株の一部)

ロックアップ

ロックアップ期間（A）: 180日間

  • 期間: 上場日から2026年6月15日まで
  • 対象者:
    • 売出人・貸株人: グロービス5号、ANRI3号、テクノロジーベンチャーズ4号等の主要VC
    • 代表取締役 赤川隼一氏
    • 主要株主: 丸井グループ、バンダイナムコエンターテインメント他
    • 役職員の一部（新株予約権者含む）
  • 制約内容: 共同主幹事会社の書面同意なしに株式売却等を行わない

ロックアップ期間（B）: 90日間

  • 期間: 上場日から2026年3月17日まで
  • 対象者: 当社従業員等86名（新株予約権者）
  • 制約内容: 共同主幹事会社の書面同意なしに普通株式の売却等を行わない

解除条項:

  • 共同主幹事会社（三菱UFJモルガン・スタンレー証券、モルガン・スタンレーMUFG証券、大和証券）は、その裁量でロックアップを一部または全部解除できる権限を有する
  • 株価条件による自動解除条項の記載なし

ロックアップ解除後のリスク:

  • 2026年3月17日以降: 従業員持分の一部売却圧力
  • 2026年6月15日以降: VCの大量売却圧力（特にグロービス、ANRI、テクノロジーベンチャーズ）
  • 創業経営陣（赤川氏）の売却可能性

まとめ考察

投資判断のポイント

ポジティブ要因:

  1. 2025年Q3で初黒字達成: 赤字体質から脱却、利益成長フェーズへ
  2. 粗利率改善トレンド: 2023年10.8% → 2025年上半期31.6%と劇的改善
  3. スマホ特化の差別化: YouTube/Twitchとは異なる若年層市場を獲得
  4. エモモの独自性: 顔出し不要で配信ハードルを下げる技術的優位性
  5. ライブゲーミング: 視聴者参加型の独自体験で滞在時間を延長

ネガティブ要因:

  1. 高PER: 47-50倍 (推測値ベース) は類似企業の2-3倍、成長期待が剥落すると急落リスク
  2. オファリングレシオ43.3%（OA除く）: 初値後の需給悪化リスク
  3. 収益化手段が限定的: 課金売上93.7%依存、広告売上が未成熟
  4. 競合リスク: YouTube/TikTokがスマホ配信機能を強化する可能性
  5. App Store手数料30%: Apple/Googleへの依存度が高い

リスク管理

以下の兆候が見られたら危険水準:

  • 四半期決算で営業利益率が3%未満に低下
  • ユーザー数が前年同期比でマイナス成長
  • 主要配信者が大量に他プラットフォームへ移籍
  • Apple/GoogleがApp Store手数料を引き上げ (35%以上)

総合評価

総合評価: ★★☆☆☆ (2/5)

評価の理由:

  • 黒字転換ストーリーと年末IPO需要で+10-17%の初値上昇の可能性はある
  • 公募割れリスクはやや高い上に、大幅な初値上昇（+30%以上）は期待薄
  • 黒字転換ストーリーは魅力的だが、PER 47-50倍 (推測値ベース) は割高感あり

用語集

  • ARPPU: Average Revenue Per Paying User (課金ユーザー1人当たり売上)。
  • エモモ: ミラティブ独自の3Dアバター機能。顔出し不要で配信できる。
  • ライブゲーミング: 視聴者がゲーム進行に介入できる双方向型配信機能。

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